J. Greenwood, economista jefe de Invesco, presenta sus visión macroeconómica en la presente edición del documento "Perspectiva Económicas Trimestrales" de Invesco.
En el informe, John Greenwood estima que a medida que el saneamiento de los balances bancarios y de los hogares permita la recuperación del crecimiento, el aumento de los tipos de interés a corto plazo se verá compensado por una actividad económica más robusta, respaldada por el repunte de los salarios y los beneficios. Dicho de otro modo, dará paso a un avance de las cotizaciones basado en la recuperación de los beneficios empresariales.
Aunque existen riesgos para esta perspectiva, el lento crecimiento del crédito y el dinero le permite afirmar que no hemos vuelto al entorno de 2005-2007, cuando el rápido crecimiento del dinero y del crédito y el elevado endeudamiento llevaron los balances a una situación muy vulnerable ante cualquier shock negativo. Greenwood estima que no estamos ante una burbuja financiera como la que provocó la última crisis. Al contrario, una característica clave del entorno actual es que tanto los hogares como las entidades financieras estan reparando progresivamente sus balances, a lo que seguirá la reparación de los balances del sector público.
Para John Greenwood, la inflación también se mantendrá en niveles bajos durante más tiempo que en anteriores ciclos alcistas como consecuencia del menor crecimiento del dinero y del crédito. Además, la paulatina subida de los tipos de interés protegerá a los activos de riesgo con mayores duraciones de los shocks bajistas, al menos parcialmente. Por todo ello, el crecimiento sostenible y moderado del PIB implica que la amplia exposición a los activos de riesgo se mantendrá en los próximos años.
Si desea leer el documento completo, pinche en el siguiente link que ofrecemos a continuación:
lunes, 28 de julio de 2014
Flujos de fondos: foco en periféricos
Como siempre, es interesante repasar los flujos de fondos de inversión dedicados, y este mes vuelve a destacar la fuerza de los flujos de los últimos 12 meses hacia España, Italia y Grecia. También destacan Emiratos Árabes Unidos y Argentina, seguidos por Polonia y Egipto.
martes, 8 de julio de 2014
Seguimos positivos en Japón
El pasado 19 de mayo hicimos un call sobre la renta variable japonesa y desde ese día el Nikkei 225 alcanza una revalorización del alrededor del +10%.
Y la pregunta es...¿seguimos viéndolo del mismo modo? Pues si. Y el argumentario tampoco ha variado mucho. Vamos a repasarlo en este post:
El primer argumento que presentamos es en favor de la renta variable japonesa frente a renta variable global, y en este caso se basa en el diferencial del premium de rentabilidad de la bolsa nipona frente a la rentabilidad de su bono de referencia y del premium de la rentabilidad de la bolsa (global) frente a la rentabilidad de la deuda pública (global). Esto es, la diferencia entre el earning yield gap de Japón y el del resto de mercados, que como podemos ver en el gráfico siguiente de Barclays Research ha seguido mejorando en todo lo que llevamos de año:
El segundo argumento a favor de la bolsa japonesa se basaría en sus valoraciones, concretamente en su Price Earnings Ratio (P/E), que ha diferencia del resto de mercados mundiales es el único que no se encuentra a niveles máximos, sinó más bien a niveles parecidos a los de hace aproximadamente año y medio. Podemos ver también en el gráfico como es el único mercado donde se ha producido ya una corrección significativa (el Trailing P/E del último año y medio se acercaba a niveles de 19x cuando actualmente se encuentra a los niveles del inicio del Abenomics). Y finalmente el gráfico también muestra como en términos absolutos, con la excepción de los países emergentes, Japón es el país con la valoración, es decir con el Trailing P/E, más bajo:
Y la pregunta es...¿seguimos viéndolo del mismo modo? Pues si. Y el argumentario tampoco ha variado mucho. Vamos a repasarlo en este post:
El primer argumento que presentamos es en favor de la renta variable japonesa frente a renta variable global, y en este caso se basa en el diferencial del premium de rentabilidad de la bolsa nipona frente a la rentabilidad de su bono de referencia y del premium de la rentabilidad de la bolsa (global) frente a la rentabilidad de la deuda pública (global). Esto es, la diferencia entre el earning yield gap de Japón y el del resto de mercados, que como podemos ver en el gráfico siguiente de Barclays Research ha seguido mejorando en todo lo que llevamos de año:
El tercer y último argumento, particularmente importante en un mercado como el japonés, es el de los flujos. Los gráficos siguientes muestran como los inversores japoneses siguen manteniéndose extremamente conservadores, con lo que cualquier cambio debería ser a favor de la renta variable.
lunes, 7 de julio de 2014
Comportamiento del Value vs Growth con tipos de interés al alza
Para todos aquellos sorprendidos por el (mal) comportamiento reciente de los fondos de renta variable de rentabilidad absoluta -aquí incluiríamos fondos del estilo BNY Absolute Return Equity fund- un gráfico de Barclays Research para reflexionar: las acciones value tienden a hacerlo mejor en períodos con tipos de interés a corto plazo al alza.
Asset Allocation: Barómetro de Pictet - Julio 2014
Os actualizamos la visión estratégica de Pictet Asset Management.
La gestora ha decidido cambiar la recomendación en renta variable de neutral hasta cierto grado de infraponderación por considerar que los valores empiezan a estar algo sobrecomprados, subiendo para compensar su ponderación de la liquidez hasta fuerte sobreponderación. Mantienen su infraponderación en renta fija sin cambios.
En renta variable, por otro lado, sus zonas geográficas favoritas siguen siendo Japón y los países emergentes, en ambos casos por sus valoraciones atractivas. En el caso de emergentes, además, los flujos de inversión están acompañando a la evolución al alza de sus acciones, así como el hecho que parece que el crecimiento chino está tocando fondo. Para el caso japonés, la actuación del Banco del Japón es el principal argumento a tener en cuenta para sobreponderar esta zona, además del hecho que los indicadores adelantados parecen estar recuperándose tras los daños producidos por el incremento del impuesto al consumo en abril.
En renta fija se ha reducido el peso del high yield europeo hasta neutral, por el peligro que suponen un descenso de los flujos compradores en el equilibrio de oferta y demanda. En cambio, han aumentado la recomendación de la renta fija emergente en hard currency a sobreponderar por seguir teniendo valoraciones atractivas, mientras incluso empiezan a aparecer oportunidades en divisa local.
La gestora ha decidido cambiar la recomendación en renta variable de neutral hasta cierto grado de infraponderación por considerar que los valores empiezan a estar algo sobrecomprados, subiendo para compensar su ponderación de la liquidez hasta fuerte sobreponderación. Mantienen su infraponderación en renta fija sin cambios.
En renta variable, por otro lado, sus zonas geográficas favoritas siguen siendo Japón y los países emergentes, en ambos casos por sus valoraciones atractivas. En el caso de emergentes, además, los flujos de inversión están acompañando a la evolución al alza de sus acciones, así como el hecho que parece que el crecimiento chino está tocando fondo. Para el caso japonés, la actuación del Banco del Japón es el principal argumento a tener en cuenta para sobreponderar esta zona, además del hecho que los indicadores adelantados parecen estar recuperándose tras los daños producidos por el incremento del impuesto al consumo en abril.
En renta fija se ha reducido el peso del high yield europeo hasta neutral, por el peligro que suponen un descenso de los flujos compradores en el equilibrio de oferta y demanda. En cambio, han aumentado la recomendación de la renta fija emergente en hard currency a sobreponderar por seguir teniendo valoraciones atractivas, mientras incluso empiezan a aparecer oportunidades en divisa local.
jueves, 3 de julio de 2014
Tipos de cambio, tipos de interés, inflación y cintas de video.
Las principales variables a la hora de encontrarle un sentido a la evolución del tipo de cambio entre el euro y el dólar es el diferencial entre los tipos de interés a corto plazo entre las dos zonas geográficas. Comunmente se utilizan a tal efecto los tipos de interés nominales de los bonos a dos años de Alemania y Estados Unidos.
Sin embargo, ante la diferente situación macroeconómica de Europa y EE.UU., la diferente manera de afrontar la crisis por parte de sus bancos centrales (expansión quantitativa en Estados Unidos contra contracción monetaria en Europa), y en consecuencia la diferente situación de crecimiento e inflación en cada una de las dos zonas, el tipo de cambio entre las dos divisas se explica de una manera más objetiva por el diferencial de tipos de interés reales entre la deuda pública alemana y norte-americana a 2 años. Esto es, descontando los respectivos niveles de inflación.
El resultado, en gráfico, sería este:
Obviamente, este comentario no está hecho por el simple placer de recordar a todo el mundo la correlación entre los tipos de cambio y los tipos de interés (reales), sinó para llamar la atención sobre el reciente cambio en la correlacion de estas dos funcionies, tal como está remarcado en el círculo azul del gráfico.
Lo lógico, claro está, es que esta diferencial que se está abriendo entre las dos funciones se vaya a corregir en el tiempo, pero la clave es, claro, cómo se va a generar esa correción, y para ello debemos analizar cual es la razón de este movimiento y cómo se puede corregir.
En la siguiente tabla se muestra la variación de las variables de la función de tipos de interés entre EE.UU. y Alemania desde principios de año:
Analizando los datos vemos que incremento de diferencial de tipos de interés viene determinado básicamente en el componente norte-americano de la ecuación, y principalmente del importante incremento detectado en la inflación en Estados Unidos, y que hasta ahora no ha venido acompañado de un modo relevante por subidas de tipos de interés, lo cual se explica por el hecho que el tipo del bono a dos años es sensible al tipo de intervención de la Fed y esta mantiene su tono dovish con una fecha esperada de inicio de tipos de interés aun lejana.
Nuestra sensación es que esta situación no puede sostenerse mucho en el tiempo.
Esta sensación se basa principalmente en que, a pesar que la Fed se esfuerze en ignorarlo, inflación y salarios están ganando momentum. Del análisis de los componentes de inflación (Food and Beverages, Housing, Apparel, Transportation, Medical Care, Education and Communication, Recreation y Other goods and services) se desprenden los siguientes hechos:
Desde el punto de vista salarial, los datos publicados por la National Federation of Independent Business (NFIB), en su Small Business Survey, muestran incrementos salariales en el 20% de las compañías de pequeño tamaño de los Estados únidos (gráfico), al mismo tiempo que también vemos incrementos en el precio de la hora pagada que son consistentes con niveles de desempleo del 5,4%, lo cual según Barclays podría implicar que la NAIRU, la tasa natural de desempleo o Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment podría ser más alta que en el pasado.
A todo este entorno, hay que añadir el pésimo dato de incremento del PIB del primer trimestre del año, que todo el mundo está de acuerdo en ignorar por deberse a circunstáncias meteorológicas y por tratarse, al fín y al cabo, de un dato "retrasado", pero que con mucha probabilidad conllevará un dato de crecimiento del segundo trimestre MUY positivo, por encima del 4% según algunos. Y la pregunta que hay que hacerse es: ¿como va acoger el mercado un dato muy positivo?
Si la perspectiva que tomamos es que un dato de este tipo podría hacer que la Fed se replantease su política de tipos de interés de una manera substancial, el mercado podría reaccionar vendiendo con fuerza el bono americano a dos años (subiendo la rentabilidad del bono) y con una fuerte apreciación del dólar y caídas en los mercados de renta variable, que es el punto de vista que toma el equipo de divisas de Pioneer Investments en Boston.
Éste, es un punto de vista ciertamente preocupante a medida que vamos entrando en el verano. Una visión más positiva, por otro lado, es posible. Según Barclays, después del primer amago de restricciones monetarias de la Fed comunicado en su dia por Ben Bernanke, el mercado ha empezado a dar menos importancia a las medidas de la Fed en el órden de factores de riesgo que les preocupa. Tal como podemos ver en el siguiente gráfico, la retirada del QE ha pasado de ser el factor de riesgo número 1 en el cuarto trimestre de 2013, al número 3 en la actualidad por detrás de factores geopolíticos y del crecimiento en países emergentes y China.
De ser así, la reacción que podríamos esperar a un muy buen dato del segundo trimestre es una reacción al alza de los tipos de interés a corto mucho más moderada y una reacción positiva de los mercados bursátiles que se alargaría, esto si, mientras el nivel de inflación (volviendo al gráfico inicial) no se disparara.
Sin embargo, ante la diferente situación macroeconómica de Europa y EE.UU., la diferente manera de afrontar la crisis por parte de sus bancos centrales (expansión quantitativa en Estados Unidos contra contracción monetaria en Europa), y en consecuencia la diferente situación de crecimiento e inflación en cada una de las dos zonas, el tipo de cambio entre las dos divisas se explica de una manera más objetiva por el diferencial de tipos de interés reales entre la deuda pública alemana y norte-americana a 2 años. Esto es, descontando los respectivos niveles de inflación.
El resultado, en gráfico, sería este:
Obviamente, este comentario no está hecho por el simple placer de recordar a todo el mundo la correlación entre los tipos de cambio y los tipos de interés (reales), sinó para llamar la atención sobre el reciente cambio en la correlacion de estas dos funcionies, tal como está remarcado en el círculo azul del gráfico.
Lo lógico, claro está, es que esta diferencial que se está abriendo entre las dos funciones se vaya a corregir en el tiempo, pero la clave es, claro, cómo se va a generar esa correción, y para ello debemos analizar cual es la razón de este movimiento y cómo se puede corregir.
En la siguiente tabla se muestra la variación de las variables de la función de tipos de interés entre EE.UU. y Alemania desde principios de año:
Analizando los datos vemos que incremento de diferencial de tipos de interés viene determinado básicamente en el componente norte-americano de la ecuación, y principalmente del importante incremento detectado en la inflación en Estados Unidos, y que hasta ahora no ha venido acompañado de un modo relevante por subidas de tipos de interés, lo cual se explica por el hecho que el tipo del bono a dos años es sensible al tipo de intervención de la Fed y esta mantiene su tono dovish con una fecha esperada de inicio de tipos de interés aun lejana.
Nuestra sensación es que esta situación no puede sostenerse mucho en el tiempo.
Esta sensación se basa principalmente en que, a pesar que la Fed se esfuerze en ignorarlo, inflación y salarios están ganando momentum. Del análisis de los componentes de inflación (Food and Beverages, Housing, Apparel, Transportation, Medical Care, Education and Communication, Recreation y Other goods and services) se desprenden los siguientes hechos:
- La inflación se está acelerando por encima del 3% en Food&Beverages, Housing y Medical Care, que suponen más de un 60% de la cesta de compra norte-americana.
- De los ocho componentes de la inflación, siete están en tendencia positiva, y sólo Transportation se mantiene en negativo, lo cual cambiará pronto en cuanto a que los precios de transporte han empezado a aumentar en una base interanual.
- La inflación en términos agregados se está acelerando desde los mínimos trimestrales (anualizados de junio 2013 a los niveles actuales de 2,4%.
Desde el punto de vista salarial, los datos publicados por la National Federation of Independent Business (NFIB), en su Small Business Survey, muestran incrementos salariales en el 20% de las compañías de pequeño tamaño de los Estados únidos (gráfico), al mismo tiempo que también vemos incrementos en el precio de la hora pagada que son consistentes con niveles de desempleo del 5,4%, lo cual según Barclays podría implicar que la NAIRU, la tasa natural de desempleo o Non-Accelerating Inflation Rate of Unemployment podría ser más alta que en el pasado.
A todo este entorno, hay que añadir el pésimo dato de incremento del PIB del primer trimestre del año, que todo el mundo está de acuerdo en ignorar por deberse a circunstáncias meteorológicas y por tratarse, al fín y al cabo, de un dato "retrasado", pero que con mucha probabilidad conllevará un dato de crecimiento del segundo trimestre MUY positivo, por encima del 4% según algunos. Y la pregunta que hay que hacerse es: ¿como va acoger el mercado un dato muy positivo?
Si la perspectiva que tomamos es que un dato de este tipo podría hacer que la Fed se replantease su política de tipos de interés de una manera substancial, el mercado podría reaccionar vendiendo con fuerza el bono americano a dos años (subiendo la rentabilidad del bono) y con una fuerte apreciación del dólar y caídas en los mercados de renta variable, que es el punto de vista que toma el equipo de divisas de Pioneer Investments en Boston.
Éste, es un punto de vista ciertamente preocupante a medida que vamos entrando en el verano. Una visión más positiva, por otro lado, es posible. Según Barclays, después del primer amago de restricciones monetarias de la Fed comunicado en su dia por Ben Bernanke, el mercado ha empezado a dar menos importancia a las medidas de la Fed en el órden de factores de riesgo que les preocupa. Tal como podemos ver en el siguiente gráfico, la retirada del QE ha pasado de ser el factor de riesgo número 1 en el cuarto trimestre de 2013, al número 3 en la actualidad por detrás de factores geopolíticos y del crecimiento en países emergentes y China.
De ser así, la reacción que podríamos esperar a un muy buen dato del segundo trimestre es una reacción al alza de los tipos de interés a corto mucho más moderada y una reacción positiva de los mercados bursátiles que se alargaría, esto si, mientras el nivel de inflación (volviendo al gráfico inicial) no se disparara.
Flujos hacia fondos de renta fija emergente
Los flujos de liquidez hacia fondos de renta fija emergente siguen aumentando, y la estrategia favorita son los fondos que combinan local currency y hard currency:
miércoles, 2 de julio de 2014
Telenovela en Espirito Santo
Conflictos entre las cinco facciones de la familia más rica de Portugal, manipulaciones contables, posibles interevenciones del gobierno, el director general de la compañía obligado a dimitir... todo parece el argumento de una nueva telenovela, pero no es otra cosa del trasfondo de lo que está pasando hoy día en Espirito Santo International, con graves efectos sobre la cotización del BES, el Banco Espirito Santo. Y todo esto a pesar del poco peso que debería todo esto sobre los precios de los activos emitidos por el banco.
Pero a pesar de todo, aquí está la evolución de las cotizaciones:
Deuda Senior vcto 5 años:
Añadimos notícia tal como publica La Vanguardia y nota al respecto de Inverseguros:
Pero a pesar de todo, aquí está la evolución de las cotizaciones:
Deuda Senior vcto 5 años:
Deuda subordinada vcto. 10 años:
Cotización de acciones de BES:
Añadimos notícia tal como publica La Vanguardia y nota al respecto de Inverseguros:
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