China on fire!

La discrepancia que se ha producido en el primer trimestre del año entre las acciones de clase A (cotizadas en Shenzen y Shanghai) y las de clase H (cotizadas en Hong Kong) es algo difícil de entender, más aun cuando ambos mercados están cada vez más interrelacionados a través del Shanghai Hong Kong Stock Connect.

La explicación que parecía más razonable se basaba en las previsiones de los analistas, que prevén un crecimiento de beneficios en el CSI300 (A-shares) de alrededor del +12% (analistas chinos), mientras los analistas extranjeros prevén un incremento de beneficios del +4% en las empresas registradas en Hong Kong. En este sentido, las previsiones de los analistas chinos dan más confianza por su mejor entendimiento del impacto de las reformas que se están aplicando en China, donde el problema del shadow banking parece cada vez más cosa del pasado.

La evolución del índice de empresas chinas cotizadas en el Hang Seng (acciones clase H) en lo que llevamos de trimestre parece desmontar esta teoría quedando como única explicación posible el hecho que se ha abierto la operativa del mercado de Hong Kong a los fondos de inversión de la China continental a través del Connect, produciéndose un trasvase de fondos que buscan los menores costes y mayor seguridad de la bolsa de Hong Kong y arbitrar la disparidad de precios entre los dos mercados

En esta situación, cabría preguntarse si el desajuste se puede dar por terminado en estas dos semanas. Cada uno de los dos mercados presenta sus ventajas y sus apoyos, que se podrían resumir en las siguientes:

Mercado de acciones clase “A” estará apoyado por:

• Nuevos recortes de tipos, y márgen para seguir recortando teniendo en cuenta un tipo de interés RRR del 5,35% con una inflación del 2%.
• Reajuste de las carteras de los inversores retail
• Inclusión de las “A” en los índices MSCI
• Apoyo gubernamental

Mercado de acciones clase “H” estará influido por factores domésticos y globales:

• El inversor global estará interesado por las buenas valoraciones a nivel regional (ver gráfico)
• La inclusión de ADRs en el MSCI
• La nueva conexión Shenzhen-HK
• Las revisiones de beneficios están mejorando

Sin embargo, tal como se muestra en el gráfico adjunto, el descuento de las acciones de clase H contra las clase A ronda aún niveles del 25%, por lo que de querer invertir en China, parece obvio que el mejor vehículo sería a través de Hong Kong:

Una vez seleccionado el mercado...tal vez deberíamos plantearnos si es buena idea invertir en China, ¿no?

Bien, pues a esta pregunta la respuesta parece ser si.

Cabe decir que invertir en China siempre es un tema delicado, siendo un mercado en que la mayor parte de la revalorización se da en unos pocos días mientras el resto del tiempo tiene un comportamiento decepcionante. Y tras el rally de estas dos semanas podriamos haber llevado a uno de esos puntos de recuperación de la calma... pero mejor vamos a analizar el mercado con un poco más de profundidad.

Valoración
Tras el reciente rally, la cotización de las empresas chinas en términos de PER forward ha vuelto al nivel promedio histórico de los últimos quince años de 11,2x. Sin embargo, parecen baratas frente unos niveles de PER forward de 18x en el S&P 500 y de 16,2x en el Eurostoxx 50.

Reformas económicas
El Congreso Nacional Chino seguirá con su programa de reformas:
A mediados de marzo las autoridades chinas reafirmaron su intención de continuar las reformas:

• El nuevo objetivo de crecimiento está en el 7%, pero con un mayor énfasis en la calidad. Además, el 7% objetivo actual, gracias al efecto base, equivale en términos de riqueza a un crecimiento del 14% en 2007,
• Las nuevas iniciativas de la “New Silk Road” o la “One Belt One Road”
• La iniciativa “Internet +” lo que fomentará el ‘e-commerce’ y el uso de internet en la industria
• Protección al medio ambiente
• Reformas financieras como la garantía de depósitos y el mismo Connect.
• Reformas fiscales que implican eliminiar los riesgos existentes derivados del shadow banking.

‘One Belt’ es la nueva ‘ruta de la seda’ que unirá China con Europa a través de Asia central y occidental. Hay tres instituciones para financiar el proyecto:

• El fondo ‘Silk Road’, fundado por China con $40bn.
• New Development Bank, establecido por los países BRIC con $50bn.
• Asian Infrastructure Investment Bank (AIIB), establecido por 22 países asiáticos con $100bn, y del que China controla el 50% del capital. Además, recientemente Reino Unido, Alemania, Francia y Suiza han solicitado entrar en el AIIB, e incluyo aliados tradicionales de EE.UU. como Japón se están planteando entrar en el capital.

Se estiman unos gastos anuales en infraestructuras de $730 bn hasta el 2020, muy por encima de los $13 bn anuales gastados en los últimos 20 años. Los positivos efectos económicos sobre la economía china y global son claros, especialmente en los sectores energéticos, de transporte, infraestructuras, maquinaria, construcción y telecomunicaciones.

Índices
El incremento de las facilidades a los inversores internacionales para invertir en el mercado chino va sin lugar a dudas a tener un efecto en la composición de los principales índices bursátiles, forzando un rebalanceo de posiciones con importantes flujos de entrada en China. Según Jamie Perrett, director de estudios de FTSE, el peso de la bolsa china en el FTSE All-World ex-US Index es del 4,8%. Una vez las acciones clase A estén totalmente disponibles a los inversores internacionales el peso debería aumentar hasta el 10%.

Funtes: Robeco, Bloomberg, Reuters, JKC, FTSE, Barron's.

Robeco: Outlook macro para renta fija global

Presentación RORENTO









Os adjuntamos el outlook macroeconómico sobre renta fija global para el segundo trimestre de 2015, en la presentación del pasado 9 de abril de Kommer van Trigt, gestor del fondo Rorento Total Return Bonds.


En esta presentación muestra su preferencia por las siguientes clases de activos:

• Deuda australiana con vencimiento entre cinco y diez años, sobre el principio que van a seguir recortando tipos de interés para estimular la economía.
• Deuta pública norte-americana: es líquida, segura y paga una rentabilidad elevada.
• Deuda periférica: será la principal beneficiada del QE europeo, y han estado emitiendo deuda a muy largo plazo, la cual tendrá el máximo potencial de revalorización.
• Deuda bancaria subordinada: el sector es cada vez más seguro debido a la regulación y mejores ratios de capital, mientras que los spreads más que duplican a los de la deuda senior. Centrado en bonos lower tier 2.

Asset Allocation: Barómetro de Pictet - Abril 2015

La renta variable, respaldada por una mejor perspectiva económica

Se pantiene el posicionamiento positivo en renta variable por el apoyo de las políticas monetarias de los bancos centrales y también por la mejora de resultados empresariales. En renta fija el posicionamiento es neutral, donde las rentabilidades no van a incrementarse por la falta de presiones inflacionistas.

Documento Completo

Cartera 10 Europa: actualización

Vamos a proceder a un nuevo cambio en la cartera, y a desarrollar su argumentario.

Los cambios a los que vamos a proceder son los siguientes:

VENTAS:
UNICREDIT: cambio de recomendación a mantener.


COMPRAS:
ERSTE GROUP BANK: es una apuesta clara a la recuperación europea. El valor ha tenido un underperformance del 21% respecto a MSCI Europe en los últimos 12 meses por su negocio en Rumanía y Hungría, pero la opinión es que estas divisiones están en el camino de la recuperación. Además, se considera que el negocio en la República Checa y Eslovaquia seguirá evolucionando positiva y que el volúmen de préstamos en los países core va a recuperar la senda del crecimiento. Los beneficios en estos momentos son bajos, pero se espera una fuerte recuperación para 2017. Mientras tanto, el valor tiene un PER esperado para 2016 de 8.9x y una rentabilidad por dividendo del 4.2%


El comportamiento de la cartera desde inicio es el siguiente:

La cartera 10 EUROPA ha generado una rentabilidad acumulada desde 29/04/2010 del +106,6% contra un +61,8% del índice DJ EuroStoxx 50. Year-to-date, la rentabilidad de la cartera es del +16,5% contra un +17,9% del Eurostoxx 50:

POSICIONAMIENTO ACTUAL
La cartera actual, agrupada por sectores, sería la siguiente:

La distribución geográfica, por otro lado, sería la siguiente:

IMPORTANTE: LA CARTERA EQUIPONDERADA MANTIENE UN PESO DEL 10% EN CADA VALOR DE MANERA CONTINUA, POR LO QUE DE QUERER APLICARSE DEBERÍAN LLEVARSE A CABO REBALANCEOS CON UNA CADENCIA SUFICIENTE PARA NO DESVIRTUAR LA ESTRUCTURA DEL PORTFOLIO. ESTA ACTUACIÓN QUEDA EN MANOS DE CADA INVERSOR Y NO SERÁ TRATADA EN ESTE BLOG.

Argumentario para la selección de valores:

GLENCORE: su principal atractivo es una favorable combinación de commodities, donde el cobre, el zinc y el nickel representan un 60% de los beneficios y la expectativa de estos commodities es positiva para 2015. Combinado con un descenso en las inversiones, representa una rentabilidad sobre Free Cash Flow por encima del 10% que podría motivar un nuevo programa de recompras para verano.TARGET 395p.

ERSTE GROUP BANK (ISIN AT0000652011): es una apuesta clara a la recuperación europea. El valor ha tenido un underperformance del 21% respecto a MSCI Europe en los últimos 12 meses por su negocio en Rumanía y Hungría, pero la opinión es que estas divisiones están en el camino de la recuperación. Además, se considera que el negocio en la República Checa y Eslovaquia seguirá evolucionando positiva y que el volúmen de préstamos en los países core va a recuperar la senda del crecimiento. Los beneficios en estos momentos son bajos, pero se espera una fuerte recuperación para 2017. Mientras tanto, el valor tiene un PER esperado para 2016 de 8.9x y una rentabilidad por dividendo del 4.2%. TARGET EUR23.2

TOTAL (ISIN FR0000120271): El guidance de la compañía especifica que los gastos orgánicos han tocado máximos en 2013 y a partir de aquí iran bajando, por lo que se espera que el FCF vaya augmentando progresivamente (se espera un incremento del 4% en 2014). En cuanto a la rentabilidad del FCF, se estima que pasará del 0,5% en 2012 hasta cerca del 8% en 2017, siendo la mejor estimación de mejora entre les grandes compañías analizadas. Además, existe la posibilidad que surja un catalizador positivo con un incremento de dividendos que se han mantendo iguales durante los últimos 6 años. Respecto compañías comparables, es de las más baratas, con el ratio PER estimado para 2015 más bajo de los comparables, y una de las rendibilidades por dividendo más altas, estimada en el 5,5% para 2014. TARGET 51

DEUTSCHE TELEKOM (ISIN DE0005557508): la compañía se debería beneficiar de una mejora de las tendencias de ventas en Alemania y de su elevado nivel de apalancamiento operativo. En líneas fijas, las ventas de DT están alcanzando un punto de inflexión en cuanto a que su red de fibra óptiva va a duplicarse en 2014. En líneas móbiles mejora el panorama de ventas por usuario en base a la llegada del 4G, la onerosa regulación existente en Alemania, y la mejora de la estructura del mercado tras la consolidación de O2 y E-Plus. Además, existen grandes posibilidades de recortes de costes en cuanto la estructura de edad de la masa laboral está pasando de ser un problema a ser una ventaja. La rentabilidad del FCF se estima en 10,1%, y el TARGET de 15€.

DAIMLER (ISIN DE0007100000): se considera que los resultados de 2015 van a batir las expectativas, con un incremento estimado de ventas de cerca del 10% contra una expectativa del mercado del 6%. Esta expectativa se basa en una estimación del incremento de ventas de Mercedes del 13% y una recuperación del mercado de camiones de Europa occidental (cuya flota ha ido incrementando su edad desde 2008) de alrededor del 10%. Este hecho llevaría a duplicar los EPS en los próximos dos años. TARGET EUR80

AB INBEV: el atractivo de la compañía cervecera líder mundial se basa en su posición de dominio en países con fuerte potencial de crecimiento, especialmente en América. La expansión de márgen sigue basándose en el branding, pricing y reducción de costes. TARGET EUR97

BARCLAYS: Se espera que el banco supere las expectativas de beneficios por acción en un 10% gracias a una mejora del outlook de la calidad del crédito en Reino Unido, tipos de interés más altos y una reestructuración interna que reducirá los costes en 2 billones de libras. TARGET 270p

SAINT GOBAIN: Empresa con un fuerte apalancamiento operativo a la recuperación económica europea, que va favorecer incrementos de resultados calculados en un +7% para 2016. TARGET EUR47

RICHEMONT: Se considera que se ha sobrepasado el límite del pesimismo en cuanto a las noticias sobre esta compañía. La reciente caída del valor ha seguido a una sucesión de malas notícias: campaña anti-corrupción en China, impacto del ébola y tensiones geopolíticas alrededor del mundo, resultando en un atractivo PER de 15.3x para 2016. Por contra, la evolución de los tipos de cambio es favorable para la compañía, así como la reducción de costes de materias primas. Se debe tener en cuenta que el 42% de las ventas de la empresa son en USD y un fortalecimiento del USD contra el franco suizo del 10% elevaría el beneficio de Richemont en un +13%. Por este motivo, no vemos razón para que haya más reducciones de previsión de beneficios y por contra el valor de la compañía debería jugar a su favor. TARGET CHF105.

TESCO PLC: Después del peso comportamiento del valor este año, se considera que el nuevo equipo directivo está tomando las medidas adecuadas para posicionar la empresa en el largo plazo. El potencial de revalorización se sitúa entre el 33% y el 100%. TARGET 240p